作者 | 格隆匯 熊大
數據支持 | 勾股大數據
牧原股份2020年上半年賣了678.1萬頭豬，歸母凈利潤107.84億元，同比大增7,026.08%，銷售凈利率高達55.90%。
這是一份非常靚麗的中報"成績單"。
作為養豬專業戶的牧原股份，如此高的盈利能力也受到了不少人的質疑：到底牧原股份財務上有沒有什么問題？
探雷哥的個人觀點是，牧原股份不太可能穿越"豬周期"，長期的高毛利率高凈利率是很難持續的。
接下來，我們從三個方面對牧原股份的財務提出疑問：一是巨額的關聯交易；二是存貸雙高；三是不斷增長的在建工程的真實性。
01
巨額的關聯交易
牧原建筑，是牧原股份控股股東牧原集團控制的一家建筑施工企業。
牧原股份在建的養殖項目眾多，而牧原建筑從2017年開始承接牧原股份相關的工程勞務業務，而且，關聯交易金額巨大，每年保持快速增長。
2017年至2019年，牧原股份接受的牧原建筑提供的工程勞務金額分別是1.33億元、10.18億元、47.38億元，到了2020年上半年，兩家兄弟公司的交易金額激增到了52.20億元。
牧原股份2020年上半年接受的對牧原建筑52.20億元的工程勞務業務，已經超出了整個2019年兩家兄弟公司的交易金額10.18億元。
但神奇的是，從工商信息上看，牧原建筑的員工人數顯示僅為50-99人，參保人數僅有52人，牧原建筑下屬的四家分公司，唐河分公司及鄧州分公司是2020年7月及5月才成立的，寧陵分公司成立于2017年11月6日，社旗分公司成立于2019年1月22日。只有社旗分公司2019年企業年報顯示有3個人參保，其他三家分公司參保人數為0。
數據來源：天眼查
那么，不到100個員工的牧原建筑，是如何在2020年上半年承接牧原股份52.20億元的工程勞務業務的？又是如何在2019年撐起47.38億元的工程勞務業務的？如此快速增長的巨額關聯交易，又是否是真實和公允的？
同樣神奇的是牧原建筑的銷售凈利率。2019年12月11日一份《關于牧原食品股份有限公司2020年度日常關聯交易預計的核查意見》的公告顯示，牧原建筑2018年及2019年前三季度的營收分別為13.32億元及11.04億元。
我們從牧原建筑營收規模及與牧原股份每年發生的關聯交易規模可以大致推斷，牧原股份是牧原建筑的主要客戶，但是，根據這份公告顯示的簡要財務數據，牧原建筑2018年的凈利率卻僅有0.55%，2019年前三季度更是只有0.25%。這完全不符合建筑公司的盈利水平！
常年承接牧原股份巨額工程勞務業務的牧原建筑幾乎是不賺錢的，這里面到底隱藏著什么秘密？
此外，在牧原股份其他非流動資產項目中，截止到2020年6月底預付工程款余額是16.30億元，同比增加了6.64億元。那么，這些金額是否存在預付關聯方的情況呢？
02
存貸雙高下，貨幣資金收益率只有0.6%？
深交所曾在最近對牧原股份2019年的年報下發問詢函，其中的一個問題，涉及牧原股份存貸雙高問題。
我們從牧原股份剛公布的中報看，截止到2020年6月底牧原股份表內有息負債的增長及占比都是非常驚人的。
深交所在19年年報問詢函中提到，牧原股份的有息負債余額是71.63億元，算的是短期借款、長期借款和應付債券合計，實際上2019年底表內有息負債不止這個數，還有一年內到期的非流動負債13.10億元（主要是一年內到期的長期借款、應付債券、售后回租融資租賃款）。
從2020年中報看，截止到2020年6月30日，牧原股份表內的有息負債是253.59億元，約占負債總額的63.54%，有息負債同比2019年12月31日大增173.50%。
其中，一年內的有息負債是173.97億元，所以，即使牧原股份賣豬的結算方式是"錢貨兩清"，經營現金流仍遠遠低于有息負債水平，只能不停的對外融資。
從牧原股份貨幣資金情況看，截至2020年6月30日貨幣資金余額是237.84億元，約占資產總額的27.04%，2019年第四季度末、2020年一季度末的貨幣資金余額分別是109.33億元、204.10億元，3個季度的平均貨幣資金余額約為183.76億元，2020年上半年利息收入1.1億元，上半年的貨幣資金年收益率約為0.6%。
0.6%的收益率是相當低的，公司也幾乎沒有多少理財（2020年6月底理財產品只有1.7億元），對應的上半年利息費用則達到3.78億元。
從存貸雙高到非常低的資金收益率，很難不讓人產生疑問。
03
巨額在建工程的真實性
牧原股份是自建養殖場的重資產模式，所以在建工程及固定資產持續高速增長，這代表的是產能的增加。
2020年中報顯示，牧原股份的在建工程余額是123.46億元，比2020年年初增加了37.47億元，同比年初約增長43.58%，固定資產賬面價值是305.81億元，比年初增加了117.16億元，其中從在建工程轉入固定資產的金額是117.30億元。
截至2020年6月底，固定資產及在建工程賬面價值合計429.27億元，占據牧原股份總資產的半壁江山。
我們知道，上半年不少企業受到疫情影響，但從財報上看，牧原股份上半年的在建工程卻大比例的增長，在建工程同比年初增加37.47億元，轉入固定資產117.30億元，在現金流量表中，2020年上半年"購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金"高達179.89億元，超出了牧原股份在整個2019年度對應的支出金額。
從牧原股份在建工程增長情況推測，2020年上半年疫情對牧原股份沒有什么影響，公司的在建工程反而大比例增加了。
04
結束語
以上這三個問題，是我們對牧原股份財務上的三個疑問。
牧原股份的資產負債結構看著非常讓人擔心，每年發生的與牧原建筑巨額的關聯交易，也非常讓人不放心。
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